viernes, 21 de septiembre de 2012

El fondo de desendeudamiento, según el presupuesto 2013


Leer los análisis de los diarios de hoy sobre el presupuesto 2013 es enterarse de que vivimos en un país distinto del de ayer.

Los achaques al gobierno vuelven a basarse en la subestimación del crecimiento y de la recaudación, que superará los gastos, lo cual dejará fondos excedentes para que el gobierno use discrecionalmente, justo en un año electoral. El déficit fiscal creciente y la caída de la actividad es una preocupación del pasado para los analistas. Lo cual no implica que necesariamente esto deje de ocurrir en la realidad. Pero...

Un punto de notorio interés es el del fondo de desendeudamiento. Que se constituye con plata que el BCRA presta de sus reservas, a cambio de un título de deuda (una letra) que le da el Tesoro. Se usan (los dólares del fondo) para pagar vencimientos de deuda del estado nacional.

Los principales vencimientos del año que viene (aparte de los intereses que liquidan los demás títulos y bonos) son: BONAR VII, 2400 millones de dólares, BODEN 13, 400 millones de dólares (con este sí termina definitivamente el corralito) y Discount, unos 900 millones de dólares.
Además está el cupón PBI, que dispara pagos en relación al crecimiento de la economía. Este año si el PBI crece más del 3,26% el tesoro tendrá que pagar a los tenedores de estos instrumentos la cifra de 3500 millones de dólares. Si crece menos, esos pagos no se efectúan. Es aproximado este valor, porque depende de cuál sea el número final de crecimiento y del tipo de cambio, ya que muchos de estos cupones son nominados en pesos, por lo cual se pagan en pesos. Pero lo fundamental es que si se crece menos de 3,26% este año, el que viene no se pagan esos 3500 millones de dólares aproximados.

La cuestión es que en el Presupuesto se prevé la creación del Fondo de desendeudamiento por unos 8 mil millones de dólares. Es decir, el Tesoro prevé, y por ende lo presupuesta, tener que pagar esos 3500 millones de dólares (los vencimientos, aún en ese caso, serían inferiores a los más de 10 mil millones que habría que terminar pagando en 2012).
La decisión sería avalada con los criterios más ortodoxos. Es una actitud lógica y responsable hasta para una economía doméstica la de prever el gasto más alto. En todo caso, si sobra plata mejor.
Esto, sin embargo, genera malestar en quienes observan la posibilidad (dan por hecho en realidad) que los excedentes del fondo, a partir de que la economía crezca por debajo del 3,26% este año, se usen para financiar gastos en divisas, como obras de infraestructura del sistema eléctrico o inversiones de YPF, operaciones autorizadas según la última reforma de la Carta Orgánica del Central.

Al menos admiten que estos fondos no pueden monetizarse (es decir transformarse en pesos para pagar gastos corrientes), lo cual les quita la preocupación de que sean usados "con fines electorales". Lo cual deja un poco de dudas respecto de la utilización de esos dólares para pagar vencimientos de bonos en pesos. Pero bueno.
Lo más saliente de todo sin embargo es que de cumplirse la hipótesis planteada, tendríamos que reconocer que se diluyen parcialmente  las presiones cambiarias, y que el año que viene aparece la posibilidad de recomponer reservas por parte del central, ya que si bien la relación entre reservas de respaldo y base monetaria se flexibilizó respecto de lo que proponía la ley de convertibilidad antiguamente, esto no implica que no haya ciertos parámetros entre los cuales establecer la ratio, y que si bien el nivel óptimo es decidido discrecionalmente por el Central, éste tampoco puede desentenderse del todo de las expectativas del mercado.

Digamos que las perspectivas de las cosechas de soja y maíz (a pesar de que los precios serán más bajos que hoy), una proporcionalmente menor exigencia de la balanza energética, las revaluaciones a las que se someterán las economías emergentes, y la devaluación del dólar que revalúa la parte de reservas conservada en otros activos, además de la continuidad de algunas restricciones a la compra de divisas (remisión de utilidades, seguimiento de la contratación de servicios, cargos en las compras con tarjeta en el exterior, pesificación compulsiva del mercado inmobiliario, y otras) va a hacer que el panorama para la recomposición de reservas por parte del central sea mejor, lo cual brinda la posibilidad de darse ciertos lujos en la previsión sin demasiada culpa ni aversión al riesgo.

Argentina sigue cargando a la capacidad de acumulación por vía comercial la falta de crédito externo. Una decisión en parte obligada, en parte soberana, y que mejora más las perspectivas futuras de la economía nacional. En los objetivos figura en primer orden la posibilidad de vencer para siempre al fantasma de la restricción externa a futuro. Con alguna restricción interna en el presente. Curioso en un gobierno acusado de populismo y demagogia.

2 comentarios:

uno dijo...

Interesante el panorama. Vos creés que no vamos a pasar ese 3,26%. Sería una lástima pasarlo por poquito, más deuda sin demasiadas ventajas. Pienso que hubiera sido más lógico una función continua, no un paga / no paga. No hay posibilidad de que no le crean al Indec, esta vez diciendo que subestima el crecimiento para no pagar?

Por el lado de las reservas, ojalá se de todo bien. Me pregunto cómo puede impactar un exceso de lluvias por ejemplo, porque pareciera que si no es la sequía es la inundación.

Mariano dijo...

Uno: me parece que no hay el menor margen para hablar de subestimación del PBI, cuando en realidad es al revés: a partir de la subestimación del IPC se insiste con que hay una sobreestimación del PBI (esto es una discusión bastante larga que vienen teniendo los expertos en estadísticas, sobre la que no tengo mucha idea).
Un abrazo